Последние посты
Truevalue
14 сент., 22:00
ЦИКЛ СНИЖЕНИЯ ПОСТАВЛЕН НА ПАУЗУ. Ставка 14% с нами надолго, если ЦБ также будет манипулировать данными и смыслами. Устойчивая инфляция, бюджет и корп.кредит - три основных фактора, за которыми будет следить регулятор.В этот раз Банк России не стал ставить консенсус в неудобное положение и проголосовал за единственный вариант - сохранения КС с нейтральным сигналом. Риторика и отсутствие варианта снижения КС оказались жестче, чем ожидал рынок. Поэтому падение цен ОФЗ и акций на этом закономерно.Без позитива в геополитике все будет грустно на фондовом рынке. В том числе из-за возврата Минфина на рынок с длинными ОФЗ-ПД под 16% годовых. Видимо, такая ставка на 10-15 лет устраивает эмитента.В чем манипуляции:1⃣ Смещение оценки устойчивой инфляции с 4-5% до 5-6%. Расчетов для такого вывода не было в материалах. В любом случае их надежность можно ставить под сомнение.Регулятор
Truevalue
10 сент., 07:58изменён
КТО ШОРТИТ РОССИЙСКИЕ АКЦИИ?!С мая 2026 физлица активно наращивают короткие позиции в основном индексе на российские акции. В сумме прирост short'ов >30 млрд руб. Нетто-позиция Net Long по фьючерсам на индекс Мосбиржи ушла в минус - Long 49 против Short 50 млрд руб. Ранее был Net Long до +40 млрд.Ненормально, когда физические лица занимают чистые короткие позиции в целом классе активов. В отдельных акциях или инструментах такое бывает (сейчас во фьючерсах на акции ОЗОН и Лукойл, на индекс Nasdaq).▪️Если это игра на понижение или хедж, то можем увидеть хороший отскок на закрытии позиций.▪️Если это позиции тех, кто постепенно продает активы в рынок (например, полученные от нерезидентов), то история будет нейтральной для рынка.Фьючерсы на индекс Мобиржи (MIX и IMOEXF) стали одними из самых популярных с 2025 года. Открытый интерес по ним более 150 млрд (Long+Short физлиц и юрлиц)
Truevalue
10 сент., 07:53изменён
ОБЩИЙ ДОЛГ, ГОСДОЛГ И СТАВКИ. Общий долг нефинансового сектора в США, Еврозоне и Японии стабилен на уровне ~250% ВВП. Несмотря на все разговоры о кризисе госдолга и росте его стоимости, относительно ВВП госдолг не растет:🇺🇸 В США госдолг ступеньками поднялся до ~120% ВВП после 2020 г. (~60% в 1991-2007, ~100% в 2012-2019)🇪🇺 В Еврозоне частный долг снижается, а госдолг стабилизировался на уровне ~85% ВВП после ~100% ВВП в 2014-2021 гг.🇯🇵 В Японии госдолг сокращается с >200% ВВП. Поскольку до половины госдолга принадлежит Банку Японии, на графике показан долг за вычетом баланса БЯ.🇨🇳 В Китае рост экономики поддерживается уверенным ростом госдолга, при этом общий долг достиг максимальных 300% ВВП. С 2016 г. частный долг стабилен на уровне <200% ВВП, а госдолг вырос с 40% до 100% ВВП.💡При таком уровне долга повышенные ставки ЦБ будут поддерживать номинальный рост долга и
Truevalue
4 сент., 07:00
РОСТ КОРПОРАТИВНОГО КРЕДИТОВАНИЯ или М2 ≠ РОСТ СПРОСАБанк России в Трендах делает поспешный вывод: 💬 "При этом внутренний спрос продолжает расти, на что в том числе указывают высокие корпоративное кредитование и потребление домохозяйств в июле – августе". И дальше связывает повышенную динамику М2 со "значимыми проинфляционными рисками"."Накачивать экономику денежной массой" можно не только за счет роста реального спроса, но и высоких ставок. Процентные доходы и расходы возникают по начислению, сразу увеличивают и обязательства, и деньги в М2, а уже потом в системе кто-то идет за кредитом, рестрактом, в бюджет для закрытия денежного дефицита и исполнения начисленных обязательств.Эту историю сложно понять без SFC-моделей на макроуровне, но есть другая история, которую можно проверить по микроданным: 💡КОМПАНИИ ЧАСТО БЕРУТ КРЕДИТЫ И ОДНОВРЕМЕННО НАКАПЛИВАЮТ ОСТАТКИ НА СЧЕТАХ.
Truevalue
1 сент., 08:51
Основные направления ДКП на 2027-2029 гг. Ежегодно с 2019 г. анализирую основной стратегический документ Банка России. Год назад и ранее оценивал динамику валютного курса в разных сценариях. Сейчас сложно взять начальную точку из-за высокой волатильности. Средний курс с начала года 77 руб. за USD против текущих 86 руб.Все, что написано год назад, можно отнести и к проекту нового документа:▪️Все те же противоречия в динамике кредита и М2 с реальностью, между собой и динамикой ВВП. Ускорение роста экономики вряд ли возможно при снижении динамики совокупного кредита.В проинфляционном сценарии динамика частного кредита (требований к экономике) стала ниже (4-9%) чем в базовом (6-11%). Объясняется ростом расходов бюджета и ужесточением ДКП (ставка 13-15%). Год назад в этом сценарии частный кредит ускорялся до 9-14%.▪️Все те же несовременные тезисы про дефицит бюджета и госдолг:
Truevalue
17 авг., 05:02
Современная макроэкономика: между учебником и реальностьюКто желает погрузиться в проблематику современной экономической мысли рекомендую посмотреть одноименный методический семинар в Европейском университете СПб (см. пост Юлии Вымятниной).Основной докладчик - Вадим Грищенко из Банка России. Мы с Вадимом и Василием Ткачевым из МГИМО 5 лет назад опубликовали научную статью о современной денежной теории (Modern Monetary Theory) #MMTНа семинаре Вадим затронул много вопросов, которые давно усвоены современными экономистами, но все ещё плохо понятны широкой публике по отрывочным знаниям из ВУЗов и школы:▪️Как создаются деньги, почему не работает мультипликатор, снизилась роль денежной базы и норм резервирования, как работает современная денежная система в целом ▪️Что в учебниках верно и неверно, в каких учебниках искать правильные ответы ▪️Какие модели не просто морально устарели, ноVK Видеометодический семинар «Между учебником и реальностью: современная макроэкономика для преподавателей»Макроэкономика — одна из тех дисциплин, где разрыв между моделями из учебника и моделями из практики особенно ощутим. Стандартные курсы по-прежнему опираются на модели и концепции, сложившиеся десятилетия назад, тогда как практика центральных банков и устройство…Truevalue
11 авг., 06:55
СБЕРЕЖЕНИЯ НАСЕЛЕНИЯ остаются на высоком уровне при любой ставке процента. Но их структура существенно меняется, в том числе под воздействием ставки и сигналов от ДКП. При снижении ставки уменьшились вложения в депозиты, увеличились - в облигации и наличные рубли. В июне-июле распродажа на фондовом рынке существенно снизила сбережения в ценных бумагах и фондах облигаций.Данные из обзора рисков финрынков подтверждают этот тезис. Сумма потоков (flows) в финансовые сбережения оставалась ~1,2 трлн руб. в месяц при ставке 8-16-21-15%. В 3 квартале - сезонно ниже. В июле 2026 основная часть 0,6 трлн ушла в наличные - в разы больше предыдущих лет.В мае уже писал, как это влияет на М2 в связи с дефицитом бюджета.Помимо влияния ставки "бегство в наличные" имеет две основные причины:1️⃣ Спрос на наличный оборот в "серой" части экономики. Это лишь косвенно связано с ДКП. Желание свести
Truevalue
5 авг., 07:26
Дефицит ликвидности в банках может разрулить QEСпрос на наличные и накопление ликвидных активов иностранных банков на депозитах в ЦБ приводят к расширению дефицита ликвидности. Официальный структурный дефицит превысил 2 трлн руб., а фактический (по объему требований ЦБ к банкам) - уже 6 трлн или 4% от денежной массы М2.По мировым меркам такие дефициты встречаются редко. Похожие цифры есть только в Турции. Нормальная ситуация - профицит ликвидности или небольшой дефицит до 1% М2.Дефицит ликвидности не создает проблем с кредитованием. Банки будут кредитовать при любом дефиците. Но постоянно расширяющийся дефицит увеличивает премии в ставках и ужесточает денежно-кредитные условия. Кроме того, ограничивается желание банков покупать ОФЗ без дополнительной премии за риск (отклонения ставок от ключевой).Денежная программа Банка России по наличности предполагала не более 1 трлн в год. С
Truevalue
26 июл., 22:50
КРЕДИТНОЕ ПРЕДЛОЖЕНИЕ, ВВП И СТАВКАОбещал немного дегтя. Среднесрочный прогноз Банка России стал более реалистичным по динамике М2, кредита и ставки, но все также не соответствует прогнозу по ВВП.В 2027 экономика должна разогнаться с 0-1% по ВВП и минуса в инвестициях до 1,5%-2,5% по ВВП и еще больше по инвестициям.Все это должно происходить при уменьшении динамики частного кредита (прогноз на 2027 снижен с 8-13% до 6-11%) и дефицита бюджета (структурные 2% в 2026 и 1% в 2027) - такое едва ли можно найти в мире.Подобный сценарий возможен, если ставка будет идти по нижней границе прогноза ЦБ и достигнет 8-10% уже в 2027 г. Тогда при сокращении процентных доходов ускорится оборачиваемость активов. Люди будет активно тратить накопленное.Правда, мы пока не слышим и намека на такой сценарий. Прогноз по ставке на 2027 предполагает ускорение снижения ставки с 0,25% до 0,5-1% на
Truevalue
26 июл., 19:22изменён
СТАВКА СНИЖЕНА ДО 14% ВОПРЕКИ КОНСЕНСУСУОбсуждали эту позитивную новость в пятницу с Никитой Макаровым на РБК (vkvideo) #смиРедкое решение Банка России, которым я полностью удовлетворен. В сложившихся обстоятельствах действовал бы также с учетом прошлой риторики и прогнозов Банка России.Прогноз ставки на будущее повышен в рамках ожиданий рынка - 13,7-14,0% в остаток 2026 и 10,5-12,5% в 2027 г. Самое важное, что прогноз не предполагает повышения ставки, чего все боялись. Регулятор специально акцентировал внимание на этом на пресс-конференции, хотя, конечно, при значимом изменении базовых условий нейтральный сигнал может стать жестким.Среднесрочный прогноз стал более реалистичным, поскольку завязан на положительные значения структурного дефицита бюджета 2% в 2026 и 1% в 2027 г. Раньше Банк России ориентировался на нулевой структурный дефицит, чему не верил ни рынок, ни самYouTubeЦБ снизил ставку: влияние на рубль и рынки. Новые санкции. Легализация крипты. Отчёты металлурговПодписывайтесь на канал: https://www.youtube.com/channel/UCD23js7wHnyG_yhimDMpLpg?sub_confirmation=1 --------------------- 24 июля Банк России понизил ключевую ставку на 25 б.п., до 14%. При этом среднесрочный прогноз повышен и по диапазону ставки, и по инфляции.…Truevalue
24 июл., 05:57
Решение Банка России 24 июля станет во многом показательным. Способен ли регулятор в сложных для страны условиях быть гибким и работать на общее благо с Правительством, а не нагнетать неопределенность и риски.Консенсус ждёт сохранения ставки 14,25%. Мой прогноз традиционно требует продолжения снижения до 14% - для сокращения проинфляционных рисков высокой ставки. Здесь только некорректно сравнивать ставку с инфляционными ожиданиями (ИО) населения или "топливной" инфляцией.📈 Кто-то увидел в риторике регулятора, данных по инфляции или ИО повод для повышения ставки. Это будет ошибкой с учетом текущей жесткости ДКП и ДКУ, вызовов для страны и потери доверия инвесторов.Повышение прогноза по средней ставке до 14,4-14,7% в 2026 и до 10-12% в 2027 станет позитивным. Тогда мы останемся в тренде понижения ставки, даже если ее оставят на 14,25% до 2027 г. Прогноз выше 14,7% - означает, что
Truevalue
16 июл., 19:07
БЮДЖЕТ. Как следует оценивать бюджетный импульс и его влияние на инфляцию? Прежде всего по динамике расходов консолидированного бюджета (КБ).Минфин впервые оперативно опубликовал оценки всех бюджетов за 6 мес. 2026 г.📉 Расходы КБ 88+ трлн руб. за 12 мес. LTM растут минимальными темпами с 2021 г. +10% г/г. Ещё меньше, если учесть снижение инвестиций из ФНБ (1,2 трлн в 2025). Бюджетный импульс постепенно затухает после +18% в 2024 и +13% в 2025 г., но все ещё выше роста номинального ВВП. Задача на будущее - снизить темп роста бюджетных расходов.📈 Дефицит КБ, наоборот, увеличился до максимума ~10 трлн руб. (LTM без учета дополнительных НГД). Рост дефицита - следствие многих процессов: замедление экономики, меньше прибыли бизнеса, более крепкий рубль - все в том числе из-за высокой ключевой ставки (КС).Исторически зависимости между инфляцией и дефицитом бюджета не существует. Если
Truevalue
16 июл., 19:01
ИНФЛЯЦИЯ. Оценки Банком России инфляции за июнь и первую неделю июля пытаются найти риски там, где их пока нет. Понятно, что ЦБ готовит всех к потенциально жестким решениям, если ситуация с топливом продолжит ухудшаться. Но сейчас ключевая ставка достаточно высока, чтобы что-то дополнительно ужесточать.1️⃣ Данные Росстата за июнь 0,87% по общему и 0,48% по базовому ИПЦ были завышены на разовые факторы. В общем индексе вклад топлива (бензин и дизель) 0,34%, плодоовощей 0,17%.В базовой ИПЦ вмешался пересмотр цен на беспроводную связь (+8% м/м, 0,08 вклад в индекс) и избыточный рост цен на зарубежный туризм (+7% м/м, 0,07 вклад в индекс, всего +27% с начала года из-за технической замены ОАЭ на Китай в марте на максимальных ценах). О последнем ЦБ забыл упомянутьПри этом медиана индексов цен снизилась до минимумов 2018-19 и 2021 гг. 1,4% годовых (3,1% с.к.г. по оценке Банка России). В
Truevalue
16 июл., 19:00изменён
КАК ВЕРНУТЬ ДОВЕРИЕ К РЫНКУ И ДКПМесяц противоречий, манипуляций данными и смыслами начался 19 июня решением по ставке, продолжился на Финконгрессе Банка России и последующими публикациями.Результат 20+% падения рынка акций и 6-10% цен ОФЗ-ПД нельзя списать полностью на ЦБ. Но для тех, кто следит за рынком, было заметно как любая информация, исходящая от регулятора, только усиливала негативную реакцию.Если рынок акций может впитывать в цены любые неконтролируемые риски, то рынок суверенного госдолга, контролируемый обычно эмитентом, отражает всего два риска - две премии за неопределенность (1) ДКП и будущей траектории ставки, (2) политики размещения госдолга. Хотя лучше подходит "премия за адекватность".Сейчас рынок ОФЗ сломан, премии зашкаливают из-за полной неопределенности (1) и (2). Без совместных усилий ЦБ и Правительства доверие рынку не вернуть. Нужны новые правила игры,
Truevalue
1 июл., 14:21изменён
- В чем ошибается Банк России? С таким вопросом обратилась Элина Тихонова к Герману Грефу на Финансовом конгрессе Банка России.Откровенный ответ главы Сбера:▪️Ассиметрия рисков. ЦБ считает, что риски инфляции и переохлаждения экономики находятся в равновесии. Сбер и большинство в зале не согласны с этим.▪️4 квартала снижения инвестиций. Вытаскивать экономику тяжелее и дороже из ситуации стагнации.▪️"Наши кредитные комитеты превратились в комитеты по проблемным активам".▪️Безработица не тот показатель, который отражает риски инфляции. Есть противоречие с позицией Банка России, который не отвечает за экономический рост.▪️Культура не соглашаться с общепринятой позицией считается у нас дурным тоном. Я поддерживаю альтернативные точки зрения...В чем ошибается Банк России, по моему мнению:▪️Эльвира Набиуллина назвала цифру 19 трлн руб. льготных кредитов бизнесу. Якобы каждыйTruevalue
23 июн., 06:00изменён
Решение Банка России по ставке обвалило российские рынки. Насколько обоснованными были решения не повышать КС выше 21% в дек.2024 против консенсуса и продолжать снижать по 50 б.п. в мар.2026, когда курс USD резко вырос до 85 руб. Настолько нелогичным выглядит решение снизить лишь на 25 б.п. до 14,25%: закрыли глаза на данные по инфляции и ВВП, напугали рынок, что траектория ставки будет выше, на сколько – не сказали.В дек.2024 решение ЦБ подняло индекс акций Мосбиржи в 1,4 раза (2380->3300) за 2 месяца. Цены ОФЗ по RGBI выросли на 24% за 8 мес. (98->122). Сейчас акции упали от максимумов в 1,5 раза ~2300, впереди только минимумы 2022 г. ~1900. ОФЗ упали меньше -6% по индексу RGBI 115 и -10-20% по длинным ОФЗ, но не должны падать при дальнейшем снижения ставки.Кривая ОФЗ стала правильной формы от 13 до 16%, но на неправильном уровне – такая форма должна быть через 2 года при
Truevalue
15 июн., 20:40изменён
ОБСЛУЖИВАНИЕ ГОСДОЛГА И ПОТЕНЦИАЛ В ОФЗ1️⃣ В предыдущей записи потерялся график обслуживания долга до 2041 г.Инструменты. Минфин пытается выстроить прогнозируемые расходы на обслуживание долга на 15 лет равномерно по 2-3 трлн руб. в год, размещая длинные ОФЗ-ПД.Если добавить проценты по госдолгу из принятой в законе логики (размещения ОФЗ только для обслуживания долга), равномерность окажется бессмысленной. В 2041 при средней стоимости госдолга 10-12-14% нужно будет заплатить 12-17-24 трлн против <4 трлн сейчас.2️⃣ Дополню прогнозом динамики госдолга в ОФЗ и процентных расходов бюджета на 30 лет из средней стоимости долга 12% годовых (сейчас 14,5% по рынку и 11% от номинала в год).Госдолг вырастет в 5 раз за 15 лет c 30 до 154 трлн, в 3 раза за 30 лет относительно ВВП с 14% до 42% (и до 63% ВВП при сохранении доходности 14%). Обслуживание госдолга будет стоить не 1,6%, а 5%
Truevalue
14 июн., 10:54
КЛЮЧЕВАЯ СТАВКА ОСТАЕТСЯ 10-12% В РЕАЛЬНОМ ВЫРАЖЕНИИ ПОЧТИ ГОД. Даже не разделяя идею проинфляционности высокой ставки, регулятору и аналитикам нужно обосновать логику более жесткой ДКП сейчас.Консенсус считает, что ставку снизят 19 июня на 50 б.п. - близко к нижней границе среднесрочного прогноза ЦБ. Но тогда реальная ставка вырастет с ~10% в апреле до 11-12% в мае-июне по метрике, которую использует Банк России (КС 14,5% - 3,3% ИПЦ с.к.г. за 3 мес. = 11,2% в мае). На этом уровне мы с сентября 2025 с перерывом на повышение НДС в начале 2026 г.Прогноз ЦБ от апреля 2026 строился на более высоких ожиданиях по инфляции во II кв.: • 5,9% г/г и 4,1% кв/кв c.к.г. • 5,4% и 3,6% будет по факту • 4,6% и 3,5% будет без волатильных компонентов (овощей, топлива, туризма)Инфляция в начале июня обязана исключительно волатильным компонентам, на которые ЦБ не смотрит. 0,2% в первую неделю июня
